Back in the summer of 69

Die neugeschaffenen Stellen in den USA legen das Dilemma der Notenbank offen: Ein starker Arbeitsmarkt bedeutet starke Konsumenten, weshalb die Zinswende vorerst vertagt wird.

Im letzten Monat wurden in den USA 517.000 neue Stellen geschaffen. Die Erwartung der Ökonomen lag bei einem Plus von 189.000 Stellen und wurde damit um ein Vielfaches übertroffen. Solch starke Abweichungen vom Konsens gab es seit dem Ausbruch der Covid-19-Pandemie noch nie. Es ist ein deutliches Zeichen dafür, dass der Arbeitsmarkt noch immer mit den Spätfolgen des Lockdowns kämpft und klare Prognosen sehr schwierig sind. Die Schaffung neuer Arbeitsplätze hat auch zur Senkung der Arbeitslosenquote in den USA auf 3,4% geführt – den niedrigsten Stand seit dem Sommer 1969.

Ein starker Arbeitsmarkt beflügelt auch die US-Konsumenten. Seit Mitte 2022 sind die Umfragewerte des Frühindikators „University of Michigan Consumer Sentiment Index“ gestiegen und haben den höchsten Stand seit einem Jahr erreicht. Absolut gesehen befindet sich dieser aber noch immer auf tiefem Niveau. Gleich wie bei den unten erwähnten Einkaufsmanagerindizes scheint jedoch der negative Trend vorerst gebrochen. Die Einzelhandelsumsätze in den USA bestätigen die verbesserte Verbraucher-stimmung. Sie steigen dreimal so schnell wie in den letzten beiden Konjunkturzyklen und spiegeln damit höhere Preise und ein stärkeres Nachfragewachstum wider. Ein Anstieg von 3%, wie in diesem Januar, wurde zuletzt (mit Ausnahme der Pandemie) im Jahr 2001 einmalig erreicht. Somit sind die Einzelhandelsumsätze seit Ende 2020 um fast 31% gestiegen und haben nur drei Monate nach ihrem Tiefststand einen neuen Höchststand erreicht.

Die aktuelle Situation erschwert die Bemühungen der Notenbanken, die Inflation einzudämmen. Vieles deutet darauf hin, dass die Marktteilnehmer mit ihren bereits erwarteten Zinsreduktionen in der zweiten Hälfte des Jahres wohl etwas zu optimistisch waren. Seit Mitte Januar stieg der zum Jahresende erwartete USD-Leitzinssatz von 4,25% auf knapp über 5%, womit der Markt den noch immer restriktiven Währungshütern nun etwas mehr Glauben schenkt. Ebenfalls über den Schätzungen der Ökonomen lag im Januar der Anstieg der Produzentenpreise, wobei auch die Zahlen vom Dezember nochmals nach oben revidiert wurden. Eine rückläufige Inflation erscheint somit kurzfristig eher unrealistisch. In Verbindung mit den starken Einzelhandelsumsätzen steigt die Wahrscheinlichkeit, dass die Notenbanken die Leitzinsen länger als derzeit vom Markt erwartet hochhalten werden.

In der Folge haben die kurzfristigen Zinsen im aktuellen Zyklus neue Höchststände erreicht. Deutsche Staatsanleihen mit einer Restlaufzeit von 12 Monaten rentieren knapp 3%, dem höchsten Stand seit 2008. In den USA gibt es für die gleiche Laufzeit sogar knapp 5%. Die anhaltende Unsicherheit bezüglich der Inflationsentwicklung dürfte das Marktumfeld für Anleihen weiterhin volatil gestalten. Aufgrund des gestiegenen Zinsniveaus und tieferer Risikoaufschläge bleiben wir bei einer neutralen Beurteilung von Anleihen und bevorzugen qualitativ hochwertige Schuldner. Hohe Kreditrisiken werden weiterhin gemieden. Für Staatsanleihen mit längeren Laufzeiten dürften sich in den kommenden Wochen wieder Einstiegschancen ergeben.

Der fulminante Start der Aktienmärkte seit Beginn des Jahres ist aus unserer Sicht nur teilweise begründet. Wie bereits gesagt, hat sich das monetäre Umfeld verschlechtert. Zudem zeigen die Quartalsergebnisse für das Q4 2022 eine abflachende Dynamik. So verringerte sich die Anzahl der Unternehmen, die die Analystenerwartungen übertrafen, und das Gewinnwachstum war rückläufig. Die Konsequenz sinkender Gewinnerwartungen bei steigenden Aktienkursen ist eine Erhöhung der absoluten Marktbewertung. Auch die unattraktiven Aktienrisikoprämien deuten darauf hin, dass es relativ gesehen wenig fundamentale Begründung für weiteres Kurspotenzial gibt. Aus diesen Gründen bleiben wir bei einer Untergewichtung von Aktien. Regional gesehen schätzen wir Europa neu mit neutral ein, wofür vor allem die Bewertungsdifferenz zu den restlichen Märkten ausschlaggebend ist. Auf Sektorebene stufen wir den Bereich Gesundheitswesen nach einer starken Überrendite im letzten Jahr von Übergewicht auf neutral herunter.